下半年A股市場走勢很有可能會(huì)超出人們的想象和預(yù)期，而且這一輪主導(dǎo)市場暴跌的銀行股板塊，也很有可能在下半年活躍

　　懸念一：下半年資金面整體趨緊

　　判斷股票市場走勢，資金面的供給與需求至關(guān)重要。尤其在資金推動(dòng)型的中國股市，如果不關(guān)心流動(dòng)性的變化，則在股市無異于盲人摸象。那么，投資者該如何把握資金面變化的訊息？

　　第一，可關(guān)注貨幣政策和市場流動(dòng)性變化。

　　雖然“適度寬松”的貨幣政策總基調(diào)并未改變，但貨幣政策在執(zhí)行層面已經(jīng)發(fā)生了變化。從央行的舉動(dòng)來看，“緊縮”流動(dòng)性的意愿非常強(qiáng)烈，加息是遲早的事情，只不過現(xiàn)在動(dòng)用利率工具會(huì)牽一發(fā)而動(dòng)全身。

　　將近20 年美國、日本、中國的股市走勢與流動(dòng)性走勢圖疊加，發(fā)現(xiàn)每當(dāng)流動(dòng)性緊縮時(shí)，股票市場的熊市則與之相隨（惟一一次異化是2007年2月份中國央行貨幣政策一路緊縮，但股市一路上漲）。另外，國際貨幣基金組織的數(shù)據(jù)顯示，1959年至2003年間，19個(gè)主要工業(yè)國家的股票市場總共有52次泡沫破裂，其中每一次下跌都與貨幣緊縮息息相關(guān)。所以，我們要高度關(guān)注流動(dòng)性的變化。

　　第二，可關(guān)注居民存款的變化。

　　在目前實(shí)際利率為負(fù)的情況下，活期儲(chǔ)蓄很有可能會(huì)出現(xiàn)“存款搬家”的現(xiàn)象，如果央行沒有加息，這些搬家的活期儲(chǔ)蓄在下半年必然會(huì)流入股市。根據(jù)央行對過去幾年數(shù)據(jù)的監(jiān)測，發(fā)現(xiàn)居民存款與股市預(yù)期密切相關(guān)，當(dāng)股票市場價(jià)格上漲時(shí)，居民存款活期化傾向在增加。所以，一旦發(fā)現(xiàn)長期存款活期化時(shí)，就要密切關(guān)注活期存款的變化和市場的變化。

　　第三，關(guān)注熱錢的流入數(shù)據(jù)。

　　有統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，一季度新增外匯占款達(dá)7477.61億元，若按殘值法計(jì)算得出一季度熱錢規(guī)模為715億美元，已超出了2009年全年的695億美元，顯示今年熱錢有加速流入中國的趨勢。

　　目前我國銀行一年期存款的利率是2.25%，而美國聯(lián)邦基準(zhǔn)利率為0~0.25%。中美利差倒掛必然存在著套利空間，無疑將加速國際熱錢進(jìn)入中國的步伐。況且，日前央行明確表示要推進(jìn)人民幣匯率形成機(jī)制的改革、增強(qiáng)人民幣匯率彈性，從而強(qiáng)化了境外資本對人民幣升值的預(yù)期，如果我們管不著熱錢的流入，國際套利資本的流入在短期之內(nèi)對國內(nèi)的資本市場而言可能是利好，會(huì)帶來大量的流動(dòng)性，短期之內(nèi)會(huì)對沖掉國內(nèi)緊縮帶來的影響，但當(dāng)國內(nèi)資產(chǎn)價(jià)格泡沫膨脹之后，套利資本必然會(huì)出逃，從而會(huì)加劇市場的大起大落。因此，對于熱錢的長期風(fēng)險(xiǎn)不容忽視。

　　第四，關(guān)注IPO的圈錢速度。

　　有統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，從2009 年6月18日桂林三金獲準(zhǔn)IPO重啟后首單發(fā)行至今的一年里（截至2010年6月18日），兩市共有281只股票獲準(zhǔn)IPO，包括168 只中小板股票、91只創(chuàng)業(yè)板股票，以及22只大盤股。其中，268只股票已經(jīng)掛牌上市，合計(jì)融資規(guī)模達(dá)到4052億元。若按照12個(gè)月的周期來算，這一年來的IPO發(fā)行數(shù)量和融資規(guī)模已經(jīng)創(chuàng)出了新高，圈錢速度在加快。若通過IPO的季度環(huán)比數(shù)據(jù)來看，2010年的季度環(huán)比數(shù)也在不斷上升。2010年第一季度，共有91家企業(yè)在境內(nèi)三個(gè)市場上市，融資額為173.07億美元，平均每家上市企業(yè)融資1.9億美元，一季度中國企業(yè)境內(nèi)上市依舊超越海外市場，上市數(shù)量較海外市場多72家，融資額則為海外市場的8.36倍。

　　如果下半年繼續(xù)這一速度，A股市場將很難承受這樣的抽血，A股市場的走勢也將會(huì)受到影響。從目前的情形來看，大盤的弱勢并沒能擋住大盤股上市融資的步伐，反而IPO的身段一個(gè)比一個(gè)大。農(nóng)業(yè)銀行上千億元的IPO融資還未打發(fā)掉，寧波港的申請又呈交上會(huì)。巨額IPO頻繁沖擊A股市場的情形估計(jì)在下半年也不會(huì)改變，季度環(huán)比數(shù)據(jù)有可能還會(huì)進(jìn)一步上升。尤其在中國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型期間，管理層指望股票市場充當(dāng)資金供給的源泉，因此下半年IPO的速度很難降下來，除非投資者以腳投票。

　　第五，關(guān)注限售股減持。

　　有數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)顯示，2010年全年共有692家上市公司涉及解禁828次，合計(jì)解禁股數(shù)3842.3億股，為2009年已解禁股數(shù)的54.17%，環(huán)比解禁股數(shù)減半；按2009年12月31日收盤價(jià)計(jì)算，合計(jì)解禁市值約6.03萬億元，比2009年已解禁市值增加14.87%，而這個(gè)解禁市值以目前股價(jià)計(jì)算，將是歷史上解禁市值最大的一年。有人預(yù)計(jì)到2010年底，滬深股市中限售股份市值大約只占到A股總市值的10%左右，這標(biāo)志著A股市場到2010年將基本上進(jìn)入“全流通”狀態(tài)，“全流通”的壓力才剛剛到來。

　　我們知道，限售股減持對市場的估值和資金的需求都是增量因素，如果下半年出現(xiàn)大量的限售股減持，股票市場也就很難重拾信心。

　　第六，關(guān)注融資融券。

　　繼3月19日融資融券首批試點(diǎn)啟動(dòng)兩個(gè)多月后，6月8日，證監(jiān)會(huì)宣布核準(zhǔn)第二批5家試點(diǎn)公司（申銀萬國、東方證券、招商證券、華泰聯(lián)合證券和銀河證券）。加上此前獲批的海通證券等6家券商，目前共有11家券商可以從事融資融券業(yè)務(wù)。

　　目前融資融券功能并沒有發(fā)揮出平抑市場過度波動(dòng)的作用。雖然規(guī)模有限和門檻太高，但隨著融資融券陣容的不斷擴(kuò)大，下半年市場會(huì)出現(xiàn)一些新的變量因素。尤其在當(dāng)前股市處于低位之際，理論上融資者會(huì)遠(yuǎn)遠(yuǎn)多于融券，除非有人為了人為做空期指而通過各種籌碼來做空現(xiàn)貨，才會(huì)借券拋出。但是隨著越來越低的點(diǎn)位，做空的風(fēng)險(xiǎn)越來越大，增加融資融券的隊(duì)伍則對當(dāng)前的市場來說并沒有壞處。

　　懸念二：全球經(jīng)濟(jì)形勢不容樂觀

　　希臘債務(wù)危機(jī)的爆發(fā)讓全球各個(gè)國家開始意識(shí)到債務(wù)問題的嚴(yán)重性，全球各主要國家都是債臺(tái)高筑，而且各國交叉持有，一旦出現(xiàn)像希臘債務(wù)危機(jī)這樣的導(dǎo)火索，會(huì)不會(huì)呈現(xiàn)“火燒連營”之勢目前還不得而知。但是，希臘債務(wù)危機(jī)爆發(fā)后，各國都開始削減財(cái)政支出，這給復(fù)蘇中的全球經(jīng)濟(jì)澆了一勺涼水，支出的削減可能會(huì)導(dǎo)致很多國家的經(jīng)濟(jì)萎縮，同時(shí)這些削減的支出相對于龐大的預(yù)算赤字依然只是杯水車薪。因此，全球經(jīng)濟(jì)二次探底的可能性很大。

　　如果全球各個(gè)國家都削減財(cái)政開支，則必然會(huì)減少進(jìn)口，從而中國的出口現(xiàn)狀有可能會(huì)再次惡化。另外，人民幣相對于歐元和英鎊大幅度升值，會(huì)降低中國產(chǎn)品的競爭力，會(huì)加劇一些出口導(dǎo)向型企業(yè)的破產(chǎn)，外向型的上市公司前景也不容樂觀。

　　懸念三：中國宏觀經(jīng)濟(jì)隱憂

　　對于2010年下半年的中國經(jīng)濟(jì)“增長速度”，我想數(shù)據(jù)應(yīng)該不會(huì)出現(xiàn)大問題，但有可能會(huì)出現(xiàn)回落之勢。目前中國經(jīng)濟(jì)的結(jié)構(gòu)性問題比較嚴(yán)峻，亟待改善，依靠政府投資驅(qū)動(dòng)的經(jīng)濟(jì)增長不具備可持續(xù)性，需要民間投資和民營經(jīng)濟(jì)充分啟動(dòng)，需要“還富于民”，需要強(qiáng)身健體，不能再繼續(xù)“國進(jìn)民退”和簡單地保增速。

　　從宏觀經(jīng)濟(jì)的“三駕馬車”來看，2010年下半年中國的出口形勢很難大幅改善，有可能還會(huì)出現(xiàn)回落；下半年指望消費(fèi)來拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)也是不太現(xiàn)實(shí)，啟動(dòng)內(nèi)需還需要一個(gè)漫長的過程；而隨著房地產(chǎn)的調(diào)控和地方融資平臺(tái)的清理，固定資產(chǎn)投資的增幅在下半年很有可能會(huì)出現(xiàn)回落，對GDP的貢獻(xiàn)率會(huì)有所減弱。如果下半年匯率政策、利率政策和經(jīng)濟(jì)刺激政策出現(xiàn)變化，其變化帶來的不確定性必然會(huì)反映在下半年的經(jīng)濟(jì)走勢中。

　　固定資產(chǎn)投資對GDP的拉動(dòng)效應(yīng)在減弱，刺激政策退出后果難料。

　　有人總結(jié)2010年的固定資產(chǎn)投資存在“兩退兩進(jìn)”的政策特征，即房地產(chǎn)投資的降溫、清理地方融資平臺(tái)及淘汰落后產(chǎn)能帶來的投資減退（“兩退”）；政策鼓勵(lì)民間資本進(jìn)入?yún)^(qū)域經(jīng)濟(jì)和壟斷行業(yè)（“兩進(jìn)”）。“兩進(jìn)”能不能彌補(bǔ)“兩退”？“新36條”會(huì)不會(huì)又是一個(gè)看得見而進(jìn)不去的“玻璃門”？目前仍然是一個(gè)未知數(shù)。

　　長遠(yuǎn)來看，雖然民間資本、新興戰(zhàn)略型行業(yè)及區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展有望成為我國經(jīng)濟(jì)新一輪發(fā)展的助推力，但很難指望靠“兩進(jìn)”來彌補(bǔ)“兩退”，也幾乎沒有可能再指望第二個(gè)“4萬億”刺激計(jì)劃立即出來。

　　出口形勢不容樂觀，“去順差”戰(zhàn)略要慎重。

　　從上半年的進(jìn)出口總值來看，中國的貿(mào)易數(shù)據(jù)似乎在不斷好轉(zhuǎn)，但是中國的貿(mào)易結(jié)構(gòu)仍然是以加工貿(mào)易、資源品和低附加值產(chǎn)品出口為主的“打工經(jīng)濟(jì)體”特征。

　　近期，中國人民銀行決定進(jìn)一步推進(jìn)人民幣匯率形成機(jī)制改革，增強(qiáng)人民幣匯率彈性。這一聲音立即被一部分人理解為人民幣將會(huì)小幅升值，一旦人民幣升值，那些利潤處于極限的出口企業(yè)會(huì)不會(huì)出現(xiàn)倒閉潮目前還不好說，但我國的出口肯定會(huì)受到影響。

　　其次，全球經(jīng)濟(jì)很有可能會(huì)“二次探底”，外需必然會(huì)收縮，從而會(huì)再次拉低出口，而指望出口拉動(dòng)中國經(jīng)濟(jì)增長在短期內(nèi)基本不太現(xiàn)實(shí)。況且，在2010年上半年，中國主動(dòng)提高了對別國進(jìn)口的速度，主動(dòng)收窄了貿(mào)易順差，搞不好2010年下半年出口對經(jīng)濟(jì)增長的貢獻(xiàn)會(huì)進(jìn)一步縮小。

　　刺激政策對消費(fèi)的貢獻(xiàn)效應(yīng)在減弱，內(nèi)需很難快速啟動(dòng)。

　　如果剔除政府投資對消費(fèi)的拉動(dòng)因素，則消費(fèi)增速并未大幅提升。一旦經(jīng)濟(jì)刺激政策萌生退意，消費(fèi)數(shù)據(jù)就會(huì)回歸真實(shí)。

　　CPI繼續(xù)走高將迫使央行加息，“滯脹”如影隨行。

　　5月份的CPI同比上漲3.1%，PPI漲 7.1%。1～5月份的CPI平均值已經(jīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過了一年期存款基準(zhǔn)利率2.25%，實(shí)際利率為負(fù)迫使央行加息，以平抑通脹壓力和給活期存款降溫。但是，目前我國經(jīng)濟(jì)增速卻有放緩的跡象。5月份我國規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增長16.5%，比4月份回落1.3個(gè)百分點(diǎn)。盡管不能因此就給中國經(jīng)濟(jì)下個(gè)“滯脹”的結(jié)論，但通過“三駕馬車”來看，中國經(jīng)濟(jì)在下半年不容樂觀，加之通脹壓力不斷加劇，“滯脹”似乎如影隨行。

　　或許有人說，加息等緊縮政策未必會(huì)給股市造成重大影響，目前中國還是管不住熱錢，一旦國內(nèi)緊縮流動(dòng)性，輸入型泡沫照樣還會(huì)推升中國的資產(chǎn)價(jià)格。比如2007年2月份啟動(dòng)的那一輪緊縮，卻讓中國股市從3000點(diǎn)邁向了6000點(diǎn)，而且當(dāng)時(shí)存款準(zhǔn)備金率和利率的上調(diào)，不但沒有遏制住CPI的飆漲，也沒有抑制住資產(chǎn)價(jià)格的飆升，更沒有控制住基礎(chǔ)貨幣的投放，當(dāng)時(shí)緊縮政策失效的主要原因是中國沒有管住熱錢，從而輸入型的流動(dòng)性推高資產(chǎn)價(jià)格泡沫。這一次與2007年不同的是，當(dāng)時(shí)人們普遍看好中國經(jīng)濟(jì)和全球經(jīng)濟(jì)，而目前的宏觀經(jīng)濟(jì)增長預(yù)期不容樂觀，一旦緊縮會(huì)出現(xiàn)什么樣的狀況我們還得試目以待。

　　下半年市場可能出現(xiàn)超預(yù)期

　　下半年宏觀經(jīng)濟(jì)不容樂觀，基本面似乎不支持中國股市進(jìn)入大反彈，除非資金面發(fā)生大逆轉(zhuǎn)，比如像2007年3月份那一輪緊縮，當(dāng)時(shí)緊縮了國內(nèi)企業(yè)，但熱錢的大量涌入對沖了國內(nèi)的貨幣政策，從而流動(dòng)性泛濫。從目前的宏觀情形來看，中國很有可能還會(huì)重蹈上一輪緊縮的覆轍，因?yàn)槲覀儸F(xiàn)在沒有辦法管住熱錢，如果人民幣升值預(yù)期不改，則輸入型的流動(dòng)性還會(huì)增加。

　　況且，目前中國股市的估值已經(jīng)進(jìn)入一個(gè)合理的估值區(qū)間，除了創(chuàng)業(yè)板和中小板的股票估值普遍偏高外，滬深300指數(shù)股的市盈率已經(jīng)下移至十幾倍，銀行股的市盈率（PE）普遍在10倍以下，市凈率（PB）在1.8倍左右，已經(jīng)低于歐、美、日等國家的銀行股估值，而且銀行股在A股與H股市場之間價(jià)格已經(jīng)形成了嚴(yán)重的倒掛，目前國內(nèi)的銀行股A股價(jià)格已經(jīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于H股價(jià)格。顯然，銀行股的投資價(jià)值已經(jīng)凸顯，如果銀行股在下半年大幅反彈，其對指數(shù)的拉動(dòng)效應(yīng)不容忽視。

　　如果金融股在下半年見底反彈，就意味著中國A股市場也出現(xiàn)了階段性底部。若再加上公募基金在下半年大規(guī)模介入股指期貨之后，很有可能他們會(huì)在現(xiàn)貨市場反向做多，直至將石頭搬到一定的高度，超出人們的預(yù)期之后再砸下來。

　　如果這個(gè)邏輯成立，下半年的A股市場走勢很有可能會(huì)超出人們的想像和預(yù)期，而且這一輪主導(dǎo)市場暴跌的板塊（銀行股）也很有可能會(huì)是下半年活躍的板塊。尤其是那些市盈率偏低、市凈率偏低、已經(jīng)完成融資的中小銀行股，下半年很有可能會(huì)出現(xiàn)投資機(jī)會(huì)。據(jù)此邏輯，我覺得下半年機(jī)構(gòu)資金在股票市場和股指期貨市場之間的套利將會(huì)更加瘋狂、更加頻繁，中國股市的波動(dòng)幅度在下半年也會(huì)更大。