周五統(tǒng)計局公布了3.1%的5月CPI數(shù)據(jù)，但市場并不恐慌。部分分析人士認為，盡管CPI到了3%這樣一個點位，但是政策開始由強力調(diào)控向中性過渡。事實上，近期發(fā)生的一系列事件，表明當(dāng)前宏觀調(diào)控政策已經(jīng)、并且可能繼續(xù)出現(xiàn)一些微妙的變化——政策可能進入一個觀察期。這種變化可能反映在市場流動性的變化上，流動性可能會變得比以前松一些；也可能反映在房地產(chǎn)市場的運行上，地產(chǎn)業(yè)的調(diào)控可能也會松一些；受益于此，股市的大幅調(diào)整可能已經(jīng)告一段落，進入一個階段性底部的運行過程中。

　　央行年內(nèi)最大單周凈投放

　　近期最為突出的一個現(xiàn)象就是我們看到，本周以來的公開市場操作上，央行實現(xiàn)了今年以來最大的單周凈投放，凈額達到1660億元。那么為什么央行會做出這樣的選擇呢？它主要是為了壓抑資金的拆借利率價格往上走的趨勢。4月底以來，拆借利率上升非?？?。我們看到，1周和2周的拆借利率上漲幅度都超過了100%。拆借利率的上漲意味著是什么？它反映了銀行之間的頭寸非常緊張。當(dāng)然，造成資金緊張的原因來自多個方面，比如說我們今年的存款準(zhǔn)備金率上調(diào)了很多，又如銀行出現(xiàn)了一定程度的資金外逃，等等。一系列的宏觀調(diào)控政策，使得整個銀行之間的資金是比較緊的。在這樣背景下，我們看到在中行(601988,股吧)做轉(zhuǎn)債的時候，市場一下覺得頭寸非常緊張。短期資金價格迅速上揚，之后價格沒有下去。因此可以說，資金價格以中行的再融資為契機上漲，是由這樣一個事件引發(fā)；但是在這之后拆借利率一直在一個比較高的位置，說明資金緊張的狀況是一直持續(xù)的。

　　可能又到一個政策轉(zhuǎn)折關(guān)口

　　此外，還有一些其他因素使得我們感覺到，這個市場處在一個微妙的水平上面。首先是政策方面的變化。無論是中央領(lǐng)導(dǎo)的表態(tài)，還是一些部門的文件能夠看到一些蛛絲馬跡。比如說我們看到溫總理講了要關(guān)注負面影響的疊加效應(yīng)，這講的就是歐洲主權(quán)債務(wù)危機，對我們的進出口有一個影響。盡管現(xiàn)在影響沒出來，我們看到新公布的數(shù)據(jù)出口還是增長了50%，但是這種影響它是有滯后效應(yīng)的。畢竟，美元對歐元是升了20%，這意味著人民幣也升值了20%。人民幣大幅升值，會使得中國對歐洲的出口有較大負面影響。另外，國內(nèi)的實體經(jīng)濟運行的先行指標(biāo)開始出現(xiàn)回落，比如PMI指標(biāo)等。所以，要避免負面效應(yīng)的疊加影響，就意味著原來的政策調(diào)控力度就會緩和一些。

　　事實上，我們可以從本周的央行貨幣執(zhí)行報告中看出一些端倪，報告提到要支持房地產(chǎn)行業(yè)的健康發(fā)展。這樣的一個論調(diào)，是近期第一個部門意見里面出現(xiàn)明顯支持房地產(chǎn)市場健康發(fā)展的論調(diào)。

　　所以這幾個方面，我們可以看到咱們的政策是有一定的傾向性。去年7月份，我們講政策在“打左燈、往右拐”；現(xiàn)在的情況，我感覺我們可能又到一個政策轉(zhuǎn)折的關(guān)口。這個關(guān)口，我們可以通過拆借利率的沖高、銀行間首次出現(xiàn)凈投放，再通過溫總理的講話，還有央行對房地產(chǎn)政策最新的態(tài)度等看到這些變化。

　　產(chǎn)業(yè)資本進程跑“馬拉松”

　　除了貨幣政策、房地產(chǎn)政策的一些轉(zhuǎn)向跡象外，股票市場也發(fā)生了一些轉(zhuǎn)折型的型號。比如，產(chǎn)業(yè)資本對股市的態(tài)度變得更加積極了。近期我們可以看到很多的公司回購、大股東、高管增持等現(xiàn)象；此外也有扎堆的股權(quán)激勵方案出臺。這些都表明，產(chǎn)業(yè)資本是看好當(dāng)前市場的這個價格的，是認為市場當(dāng)前是低估的。

　　當(dāng)然，一些內(nèi)部人增持后的股票繼續(xù)出現(xiàn)了下跌，新聞報道就認為產(chǎn)業(yè)資本的眼光不過爾爾。事實上，很多產(chǎn)業(yè)資本現(xiàn)在在增持鋼鐵股、水泥股和地產(chǎn)股，它為什么增持呢？它是用兩種方式來評估它：一種是如果去建一個鋼廠，要投入多少資本、收回多少利潤；另外一個選擇是不如買入部分優(yōu)質(zhì)鋼鐵公司的股份。用這兩種方式來衡量它的投資收益率。他會發(fā)現(xiàn)，買股票要比實際投入實業(yè)更加劃算。因為這些股票的重置成本要遠遠高于目前的價格。

　　當(dāng)然，買入之后股票價格不一定馬上就上漲，而且產(chǎn)業(yè)資本本身也沒有這種期望。其所看重的不是一個月、兩個月、一個季度的收益，它是看重是幾年后的一個收益水平。

　　像賽場上比賽一樣，有的是短跑選手、比的是爆發(fā)力；還有的是馬拉松選手，比的是你的綜合耐受能力。產(chǎn)業(yè)資本更多的是類似于中長跑、馬拉松。

　　調(diào)控力度放松背景下的配置再平衡

　　在下一步市場的分析上，要關(guān)注以下兩個方面：

　　第一，我們的貨幣政策和地產(chǎn)政策似乎有某種程度的轉(zhuǎn)折，由強力調(diào)控向中性過渡。那么，我們下一步要觀察，是不是可以確認往這邊轉(zhuǎn)了。這個確認，一方面我們要看央行的凈投放是不是會持續(xù)，量有多大。另一方面，拆借市場的資金價格狀況也要密切留意，此外，人民幣的遠期匯率狀況。

　　第二，我們要對出口和內(nèi)需兩塊要做一個新的認識。此前我們覺得大家相對來講偏關(guān)注一點出口，因為內(nèi)需是比較緊的，比如說房地產(chǎn)、汽車是比較緊的；相對來講跟出口相關(guān)的是比較松一點。

　　但現(xiàn)在的情況正好相反過來了，人民幣對歐元大幅升值后的效應(yīng)并沒有完全反映在出口數(shù)據(jù)上，所以未來出口相關(guān)板塊的壓力并沒有消除。另一方面，如果出口會比較糟的話，那么它會刺激中國政策會進一步放松，來避免出現(xiàn)疊加效應(yīng)。這邊放松的話，那么對于內(nèi)需型的地產(chǎn)、汽車，還有家電可能會有一些正面的影響?？梢栽谫Y產(chǎn)配置上面，可以適當(dāng)?shù)刈鲆恍┰倨胶狻?/p>