致廣大投資者：

深夜，久不能眠，寫(xiě)這篇文章的時(shí)候，中國(guó)股市已經(jīng)處于風(fēng)雨飄搖的前夜了。其實(shí)我經(jīng)常深入思考，我們的股市問(wèn)題到底在哪里，未來(lái)又在哪里？

我之前就股指期貨“機(jī)構(gòu)多空失衡”這件事，曾經(jīng)向中金所和中國(guó)證監(jiān)會(huì)寫(xiě)過(guò)信。還特意去過(guò)中金所，很多人可能還記得那件事了，當(dāng)時(shí)還是受到過(guò)很多非議的，“不自量力”成為我看到的最多的一個(gè)詞，當(dāng)然更多的是鼓勵(lì)和支持我的。大家的支持給了我很大的精神上的幫助，謝謝，最終我的訴求得以很高的重視。

再說(shuō)這次股災(zāi)，從始至終我從來(lái)沒(méi)有指責(zé)過(guò)管理層，原因很簡(jiǎn)單，如果你是管理層，你希望今天的事情發(fā)生么？這種結(jié)果肯定并非所愿，問(wèn)題出在中國(guó)的體制里，誰(shuí)愿意或誰(shuí)有水平去擔(dān)當(dāng)“還沒(méi)有發(fā)生”的事情的風(fēng)險(xiǎn)控制？美國(guó)也是911之后才重視的反恐，重視的防患未然。

那些事后指責(zé)管理層的，你是否在上漲的過(guò)程中，做到了把風(fēng)險(xiǎn)給管理層提個(gè)醒呢？如果你沒(méi)做到，那么你憑什么指責(zé)？你沒(méi)有資格。可能有人會(huì)反問(wèn)：“那你有提過(guò)醒么？”

是的，我有。

第一、我曾經(jīng)很早就正式提出中國(guó)股市會(huì)有“斷崖式下跌”，并且明確表述斷崖式下跌由于杠桿濫用形成的連鎖反應(yīng)杠桿踩踏導(dǎo)致的。其實(shí)行情上漲導(dǎo)致杠桿增加，杠桿增加再導(dǎo)致行情進(jìn)一步上升，這個(gè)邏輯“早就埋下了崩盤的種子”。這跟美國(guó)次貸危機(jī)很像，價(jià)格一直漲，則一直沒(méi)有問(wèn)題，一旦價(jià)格不漲了，高杠桿的生存模式就被改變，就會(huì)爭(zhēng)先離場(chǎng)而導(dǎo)致杠桿踩踏，到后期就是系統(tǒng)強(qiáng)平，強(qiáng)平單再引發(fā)多空失衡，價(jià)格暴跌。其實(shí)當(dāng)時(shí)崩盤已經(jīng)無(wú)法避免，只不過(guò)是崩盤的級(jí)別大小問(wèn)題，如果早點(diǎn)注意到這個(gè)問(wèn)題，下跌的力度會(huì)小一些，這個(gè)我想大家看過(guò)我的文章都知道我很早就指出這個(gè)邏輯。

第二、有些事大家知道，有些事大家不知道。我曾經(jīng)于今年的4月份打電話給中金所領(lǐng)導(dǎo)，非常正式的向他反映過(guò)這個(gè)問(wèn)題，并提出希望他能轉(zhuǎn)達(dá)到中國(guó)證監(jiān)會(huì)肖主席那里。（我既然敢這么說(shuō)，就證明確有此事的，希望有一天中金所能證明我此言非虛。）其實(shí)我找中金所領(lǐng)導(dǎo)也很簡(jiǎn)單，首先因?yàn)槲也莞錾硌?，?jí)別不夠，無(wú)法直接對(duì)話肖主席（跟中金所也是不打不成交?。退銓?duì)上話了，也不一定會(huì)引起他的重視；其次這事跟中金所是有關(guān)系的，如果暴跌，股指期貨很難不成為眾矢之的，美國(guó)股災(zāi)股指期貨也是這樣，都上國(guó)會(huì)了，但最終時(shí)間證明股指期貨是這個(gè)世紀(jì)最偉大的發(fā)明之一。

當(dāng)然我并不知道，是否轉(zhuǎn)達(dá)給肖主席，我已經(jīng)盡了最大的努力給管理層提醒了，所以我說(shuō)我有，沒(méi)問(wèn)題吧。我的執(zhí)行力，可能比你們想象中要強(qiáng)。

股災(zāi)還是來(lái)了，我前面提到過(guò)，這幾乎無(wú)法避免，也就是說(shuō)，股災(zāi)是必然的。但我也不覺(jué)得大家要去指責(zé)誰(shuí)，杠桿濫用會(huì)引發(fā)杠桿踩踏這件事我們之前沒(méi)有經(jīng)歷過(guò)，邏輯推理雖然能行的通，但沒(méi)有發(fā)生就代表我不能證明他的存在。而它發(fā)生了，埋怨、指責(zé)就已經(jīng)沒(méi)有意義了，寬容和理解，研究怎么救市也許更有效，那段時(shí)間真的挺驚心動(dòng)魄。國(guó)家隊(duì)出手接住了強(qiáng)平單，如果國(guó)家隊(duì)不出手，A股就完了，完了你知道么？一方面沒(méi)有買盤+另一方面強(qiáng)平單不計(jì)成本強(qiáng)行平倉(cāng)，多空平衡瞬間打破，不是價(jià)格跌到哪的問(wèn)題，而是市場(chǎng)會(huì)失去定價(jià)機(jī)制。股票完了，會(huì)馬上傳導(dǎo)到實(shí)體經(jīng)濟(jì)，后果非常可怕，沒(méi)有人能夠獨(dú)善其身。所以我說(shuō)，罵國(guó)家隊(duì)的，都是腦殘。

我知道這么跌大家心里是有怨氣的，但還是希望大家對(duì)未來(lái)要有信心，指數(shù)一定有機(jī)會(huì)再漲回去的，耐心點(diǎn)。

我要格外強(qiáng)調(diào)的是：

股災(zāi)是因?yàn)楦軛U泛濫導(dǎo)致的，如果將股指期貨釘在股災(zāi)的恥辱柱上，那將是“恥辱柱的恥辱”。做空工具不應(yīng)該為股災(zāi)買單，相反A股的問(wèn)題不是做空工具太多，而是做空工具太少。

你們見(jiàn)過(guò)美國(guó)股市漲所有股票一起漲么？你們見(jiàn)過(guò)香港這樣過(guò)么？但在A股就是這樣的，不管好公司還是壞公司，今年的上半年，全漲。上漲就有巨大的利益，講故事、炒題材就變成了上市公司的把戲，上市公司跟資金方關(guān)系曖昧，聯(lián)合炒作，整體缺乏誠(chéng)信，不以回報(bào)股東為主，而是炒作之后高位套現(xiàn)為目的。這招怎么破？

在美國(guó)，也有上市公司或中概股這么玩，但被美國(guó)的做空機(jī)制打的落花流水。中國(guó)為什么不能有做空機(jī)制？讓市場(chǎng)自己來(lái)解決市場(chǎng)的問(wèn)題，讓做空機(jī)制收拾他們。有了成熟的做空機(jī)制，市場(chǎng)就不會(huì)只發(fā)展做多的杠桿，不發(fā)展做空的杠桿，就不會(huì)漲這么猛，不漲這么猛，也就不會(huì)摔的這么慘。

做空機(jī)制對(duì)于上市公司就好比一個(gè)篩子，把好公司爛公司篩出來(lái)，鼓勵(lì)上市公司去努力為股東創(chuàng)造價(jià)值。而現(xiàn)在的上市公司整體缺乏誠(chéng)信，與因?yàn)闆](méi)有做空機(jī)構(gòu)，大的市場(chǎng)環(huán)境就成為了“鼓勵(lì)壞孩子”的場(chǎng)所，這對(duì)好孩子也是一種打擊。

所以我非常堅(jiān)決的反對(duì)關(guān)掉股指期貨，如果有一天我們真的關(guān)掉股指期貨了，那將是一種倒退。

致中金所：

1、我之前反對(duì)的是股指期貨機(jī)構(gòu)多空失衡，并非反對(duì)股指期貨，相反我非?？隙ü芍钙谪浀淖饔?。如果你能夠證明股指期貨并不帶領(lǐng)或?qū)е鹿墒邢碌?，那么股指期貨將?huì)有長(zhǎng)期健康的發(fā)展。但很明顯，期指不套保，機(jī)構(gòu)賣現(xiàn)貨，大盤跌的更深的說(shuō)法是站不住腳的，這是一個(gè)錯(cuò)誤的方向。

2、股指期貨機(jī)構(gòu)多空失衡的問(wèn)題有所改善但并沒(méi)有解決，而是被更大的兩融不平衡所帶來(lái)的暴漲掩蓋掉了，去杠桿之后，我擔(dān)心這個(gè)機(jī)構(gòu)多空失衡的問(wèn)題再次出現(xiàn)，并導(dǎo)致市場(chǎng)下跌，那時(shí)將更難說(shuō)清楚。

3、這點(diǎn)最重要，7月2日貴司公布的分類投資者持倉(cāng)情況顯示“五大機(jī)構(gòu)：券商、基金、信托、保資、qfii”套保機(jī)構(gòu)做空量177337手占整體做空總量的55%，而五大機(jī)構(gòu)只做多18429手，多空比是1:10，雖然較最初的1:49有明顯好轉(zhuǎn)，但還是嚴(yán)重多空失衡。貴司可以做一個(gè)模擬實(shí)驗(yàn)，你會(huì)知道177337手的機(jī)構(gòu)空頭和177337手的個(gè)人多頭是無(wú)法形成平衡的，因?yàn)閭€(gè)人人數(shù)眾多，難以像機(jī)構(gòu)一樣方向一致，多轉(zhuǎn)空的概率極大，機(jī)構(gòu)套保的所占比重太大，市場(chǎng)會(huì)偏空而不是平衡。

我曾經(jīng)建議兩融未來(lái)采取多空平衡策略，沒(méi)有足夠多的融券，就不放開(kāi)足夠多的融資，讓多空形成平衡，讓市場(chǎng)來(lái)管理市場(chǎng)。道理一樣，股指期貨我建議沒(méi)有足夠大的投機(jī)，就別放太大的套保。建議中金所建立數(shù)據(jù)研究部，多研究和分析各種相關(guān)數(shù)據(jù)，建議套保比重從55%，降到10%以內(nèi)，然后測(cè)試市場(chǎng)的承受力和行情波動(dòng)的正相關(guān)性。

4、這次股指期貨被大幅限倉(cāng)，我認(rèn)為也是一種“實(shí)驗(yàn)”式的，未必是壞事，既然是實(shí)驗(yàn)么，現(xiàn)在已經(jīng)沒(méi)有流動(dòng)性，套保功能也基本武功全廢，就剛好實(shí)驗(yàn)一下反向效果，因?yàn)槲艺J(rèn)為現(xiàn)在剛好是搞反了，應(yīng)從“限制投機(jī)，不限制套保”，改為“限制套保，不限制或少限制投機(jī)”（可以限制最大開(kāi)倉(cāng)數(shù)，以增加惡意操縱的難度，但不限制交易次數(shù)）。降低套保對(duì)方向的影響（投機(jī)是大量的個(gè)體，大量的個(gè)體很難形成一致的群體行為，所以不會(huì)有方向的傾向性），一旦測(cè)試成功，對(duì)股指期貨的意義是非常巨大的。多空平衡之后，股指期貨將重新起到定價(jià)的作用。兩個(gè)屬性，價(jià)值發(fā)現(xiàn)和套期保值功能將重新回歸。期指的價(jià)值發(fā)現(xiàn)將帶領(lǐng)大盤進(jìn)行超跌后的糾偏。

5、希望管理層無(wú)論在信用交易和股指期貨，都能重視“平衡”這兩個(gè)字的重要。我們不要偏多、也不要偏空的股指期貨，只是要一個(gè)公平的，平衡的股指期貨。我相信股指期貨會(huì)重新成為市場(chǎng)的上漲“新動(dòng)力”，以解決目前的局面。

最后祝愿中國(guó)股市越來(lái)越好。

徐小明2015年9月17日