京東商城從2004年正式涉足電子商務(wù)領(lǐng)域以來(lái)，一直保持高速成長(zhǎng)，連續(xù)七年增長(zhǎng)率超過(guò)200%。2012年4月，艾瑞咨詢發(fā)布的市場(chǎng)數(shù)據(jù)顯示，在B2C市場(chǎng)，2011年京東商城市場(chǎng)占有率為36.8%，到2012年第一季度提升至50.1%。

但在這些光鮮數(shù)據(jù)的背后，京東商城卻一直處于虧損狀態(tài)，而且短期內(nèi)還看不到盈利可能。業(yè)內(nèi)外對(duì)京東商城既艷羨，又好奇。

京東商城董事局主席兼CEO劉強(qiáng)東曾說(shuō)，京東商城的資金鏈問(wèn)題每年都有人提起，都快不是新聞了。但在外界看來(lái)，至今京東商城依然“造血”功力不足，似乎更需要靠輸血性融資來(lái)維持其生命活力，否則可能“貧血”而亡。

三輪融資

據(jù)京東商城官方資料透露，其已完成了三輪融資：2007年8月，獲得今日資本1000萬(wàn)美元融資；2008年底，獲得今日資本、雄牛資本及梁伯韜私人公司共計(jì)2100萬(wàn)美元的聯(lián)合注資；2011年初，獲得俄羅斯投資者數(shù)字天空技術(shù)(DST)、老虎基金等共6家基金和社會(huì)知名人共計(jì)15億美元的融資。迄今為止，京東商城已獲得風(fēng)險(xiǎn)投資超過(guò)15.3億美元。

有資料顯示，2010年1月，京東商城獲得老虎環(huán)球基金領(lǐng)投的1.5億美元的C1輪融資。而對(duì)其C輪融資的15億美元，實(shí)際到賬數(shù)額說(shuō)法不一。2011年4月初，京東商城宣布到賬11億美元，而有人認(rèn)為，C輪融資實(shí)際到賬約10億美元。

但可以肯定的是，京東商城的每輪融資都有其迫切性。據(jù)傳，2007年在獲得今日資本投資前，京東商城就面臨資金鏈問(wèn)題。

劉強(qiáng)東坦言，自己并不擅長(zhǎng)資本運(yùn)作，可能是比較幸運(yùn)，每家投資機(jī)構(gòu)最多見(jiàn)兩次，第一次洽談，第二次就簽訂合同。之所以效率這么高，可能與劉強(qiáng)東坦率和強(qiáng)勢(shì)的做法有關(guān)。他的做法是，融資時(shí)京東商城會(huì)拿出具體方案，明確闡明其財(cái)務(wù)狀況，準(zhǔn)備做什么事情，需要多少資金，準(zhǔn)備出讓多少股權(quán)，具有多少風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)方可以選擇投或者不投。

但隨著京東商城的規(guī)模迅速放大，相比于前兩輪融資，其第三輪融資的情況就要復(fù)雜得多。據(jù)公開(kāi)資訊，當(dāng)時(shí)京東商城高管層對(duì)這輪融資存在兩種不同意見(jiàn)：一派堅(jiān)持多融資，不考慮股權(quán)是否被稀釋，以滿足物流體系建設(shè)資金等需要；一派認(rèn)為應(yīng)以對(duì)公司絕對(duì)控股為前提，不宜多融資，以便更多地照顧員工的期權(quán)，否則一旦上市，員工利益可能被擠壓。最后，劉強(qiáng)東堅(jiān)持了多融資方案。其間，營(yíng)銷副總裁徐雷和總裁助理劉爽分別在2011年1月和2月被確認(rèn)離職。

劉強(qiáng)東曾透露，第三輪融資將引進(jìn)戰(zhàn)略投資者沃爾瑪。他看中的是沃爾瑪?shù)墓?yīng)鏈管理能力及其品牌附加值影響。京東商城方面未透露沃爾瑪?shù)耐顿Y金額，但坊間說(shuō)，沃爾瑪跟投1000萬(wàn)美元。

有人認(rèn)為，引進(jìn)沃爾瑪投資之事是京東商城在自我炒作，因?yàn)槿绻譅柆斦嫦霊?zhàn)略入股京東商城，就不可能僅投1000萬(wàn)美元。2011年5月16日，劉強(qiáng)東在微博上回應(yīng)稱：“終于可以說(shuō)說(shuō)京東和沃爾瑪?shù)恼勁袣v程了：談判歷時(shí)半年還要多，估值等全部談妥，最終唯一無(wú)法達(dá)成的條款就是沃爾瑪要求必須早晚能夠控股京東，直到全盤(pán)收購(gòu)！管理層和股東可以得到一大筆現(xiàn)金退出，可是京東承載的不僅僅是財(cái)富，還有無(wú)數(shù)京東人的夢(mèng)想！最后沒(méi)能達(dá)成交易！”外界推測(cè)，沃爾瑪選擇退出可能還與京東商城的高管層意見(jiàn)不一和離職有關(guān)。

在此過(guò)程中，還發(fā)生了另一起烏龍事情。2011年5月11日，劉強(qiáng)東在微博上爆料稱：“最近很多朋友死纏爛磨硬要我說(shuō)出來(lái)那個(gè)投資我們的互聯(lián)網(wǎng)大佬，一直保密，結(jié)果騷擾不斷。算了，說(shuō)出來(lái)吧，百度[微博]李彥宏！別來(lái)騷擾我啦！”但這條微博隨后就刪掉了。后來(lái)被媒體追問(wèn)李彥宏是以個(gè)人身份還是以百度公司名義投資京東商城時(shí)，劉強(qiáng)東則回應(yīng)說(shuō)：“玩笑別當(dāng)真。”此前，他還曾公開(kāi)承認(rèn)，李彥宏個(gè)人投資京東商城，占股比例少于1%。而百度方面則表示，百度是上市公司，有需要披露的信息會(huì)公告。此事真?zhèn)瓮饨缰两駸o(wú)從知曉。

據(jù)傳，受C輪融資的鼓舞，京東商城D輪融資將達(dá)5億美元，“有已向京東發(fā)出領(lǐng)投意向”，而京東商城將出讓20%~25%的股份。不過(guò)，京東商城并未就此給出明確說(shuō)法。

京東商城上市的傳聞不斷

2011年9月，傳聞稱京東商城將赴美IPO，擬融資50億美元。此前，劉強(qiáng)東曾透露，京東商城只能選擇境外上市，有望2011年登陸納斯達(dá)克[微博]或香港資本市場(chǎng)。

后又傳聞，京東商城2012年3月后將重啟上市進(jìn)程。2012年5月，京東商城在香港舉行分析師會(huì)議，并公布了2011年財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，其銷售額為212億元，低于預(yù)期的309億元，毛利率為5.5%。業(yè)內(nèi)人士推測(cè)，京東商城最早9月IPO，但直至現(xiàn)在依然不見(jiàn)上市。

針對(duì)不斷出現(xiàn)的上市傳聞，京東商城統(tǒng)一口徑稱：2013年前不會(huì)考慮上市。但京東商城首席運(yùn)營(yíng)官沈皓瑜突然離職，外界解讀為他迫于上市擱淺壓力而辭職。同時(shí)，京東商城又聘請(qǐng)前美銀美林投資銀行董事蕢鶯春出任副總裁，外界普遍認(rèn)為，這是劉強(qiáng)東在為上市做準(zhǔn)備。

上市擱淺后，外界又傳京東商城資金鏈吃緊，開(kāi)始尋求D輪融資。2012年3月22日，當(dāng)當(dāng)網(wǎng)[微博]CEO李國(guó)慶[微博]就曝出京東商城現(xiàn)金不足，融資或上市是其出路。

2012年4月，劉強(qiáng)東在微博上回應(yīng)稱，京東商城僅部分賬戶就有超過(guò)60億人民幣現(xiàn)金。6月他又聲稱，公司有足夠的現(xiàn)金流，可以維持到2015年，現(xiàn)在并不急于上市。京東商城方面還稱，2012年通過(guò)對(duì)在線旅游、汽車等領(lǐng)域及開(kāi)放平臺(tái)的業(yè)務(wù)布局，銷售額增長(zhǎng)迅速，不急于尋找新的融資。

估值是道傷

可以說(shuō)，上市是京東商城的不二選擇，只是時(shí)間和時(shí)機(jī)問(wèn)題。由于京東商城一直處于虧損狀態(tài)，且體量又不斷放大，因此估值就成為其繞不過(guò)的一道坎，而且內(nèi)外估值常常相差懸殊。

中國(guó)電子商務(wù)研究中心證券分析師馮林認(rèn)為，對(duì)京東商城2009年?duì)I收進(jìn)行1~1.5倍估值，其價(jià)值約為40~60億人民幣。京東商城的銷售毛利率5%，綜合費(fèi)用率6.7%，呈現(xiàn)虧損的財(cái)務(wù)比值，而美國(guó)新蛋分別為10.9%和8.4%。因此，京東商城方面聲稱“隨時(shí)可盈利”近乎是豪言壯語(yǔ)。

京東商城第三輪融資時(shí)，被估值70億元。而據(jù)傳2012年5月銀行對(duì)京東商城的估值為50億元，出現(xiàn)大幅縮水。

根據(jù)2011年銷售額，京東商城方面自估其企業(yè)價(jià)值為約350億美元。劉強(qiáng)東曾說(shuō)，電子商務(wù)行業(yè)并沒(méi)有一個(gè)特別成熟的估值，只是一個(gè)市場(chǎng)默認(rèn)的估值，一般都是銷售額的兩倍到十倍。但香港的分析師對(duì)京東商城的估值為60億美元左右，因?yàn)槠涿势汀?/p>

對(duì)京東商城的估值，京東商城本身不滿意，遠(yuǎn)低于其預(yù)期，而投資機(jī)構(gòu)同樣感到不滿意。

有報(bào)道稱，可大量線下分銷來(lái)自京東商城的商品。京東商城回應(yīng)稱，公司從未設(shè)線下分銷渠道，但不排除第三方經(jīng)銷商趁京東商城降價(jià)促銷時(shí)低價(jià)購(gòu)買商品后對(duì)外銷售。

業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，將線下銷售額納入電商網(wǎng)站，以此“虛增”網(wǎng)上銷售額，提升公司估值，是電商行業(yè)的潛規(guī)則。

魯振旺認(rèn)為，在國(guó)內(nèi)的電商企業(yè)凈利潤(rùn)為負(fù)時(shí)，投資方一般通過(guò)銷售增長(zhǎng)率對(duì)其進(jìn)行估價(jià)，如果估值沒(méi)有達(dá)到預(yù)期，電商就會(huì)通過(guò)包括線下分銷等手段來(lái)加以修飾，因此電商進(jìn)行線下分銷并非新鮮事。

京東商城被稱為“一個(gè)披著電子商務(wù)外衣的傳統(tǒng)渠道商”。電商市場(chǎng)研究人士胡爭(zhēng)輝認(rèn)為，京東商城發(fā)展隱秘的線下銷售網(wǎng)絡(luò)，與其盈利模式密切相關(guān)，其包銷模式產(chǎn)生了倒逼作用。京東商城在一定程度上復(fù)制國(guó)美、蘇寧模式，通過(guò)規(guī)?；N方式獲取商品的相對(duì)優(yōu)勢(shì)價(jià)位，完成銷售任務(wù)后再向供應(yīng)商獲取返點(diǎn)收益。“因此，線下分銷變成了京東不得不去做的事。”

上市環(huán)境不容樂(lè)觀

2011年11月，美國(guó)調(diào)研機(jī)構(gòu)渾水公司連續(xù)發(fā)布報(bào)告質(zhì)疑在美國(guó)納斯達(dá)克上市的中國(guó)公司分眾傳媒[微博]，使分眾傳媒股價(jià)下跌近40%。一時(shí)間，中國(guó)概念股在美國(guó)遭創(chuàng)。

對(duì)此，劉強(qiáng)東曾說(shuō)：“最近圈子里都在談?wù)撘患医袦喫墓?，個(gè)人感覺(jué)這是一家了不起的公司！如果你的企業(yè)沒(méi)有問(wèn)題，即使短期股價(jià)受到擠壓，但是早晚會(huì)回來(lái)的；如果你有任何不誠(chéng)信行為，渾水可以讓你付出慘重代價(jià)，甚至倒閉！非常好，歡迎渾水多對(duì)中概股開(kāi)炮！”

京東商城說(shuō)2013年前不會(huì)上市。但魯振旺說(shuō)：“我認(rèn)為它是上不了市，并不是它不想上，因?yàn)楝F(xiàn)在的環(huán)境比幾個(gè)月前又惡劣了很多。當(dāng)時(shí)估值太低了，融資太少，它覺(jué)得沒(méi)必要上市。”

馮林也認(rèn)為，從現(xiàn)在來(lái)講，京東商城最可惜的是沒(méi)有趕上去年4月份之前的那撥上市機(jī)會(huì)，錯(cuò)過(guò)了那個(gè)時(shí)機(jī)，后來(lái)中國(guó)概念股遭受攻擊，在這種情況下，沒(méi)辦法盈利的京東商城上市就變得越來(lái)越不樂(lè)觀。