2009年，在寬松貨幣政策刺激下，全球出現(xiàn)流動(dòng)性泛濫，大量資金涌入高收益的新興市場(chǎng)資產(chǎn)，并推升其資產(chǎn)價(jià)格。以股市為例，今年全球漲幅最大的十大主要股市，幾乎全部來自新興經(jīng)濟(jì)體，其中俄羅斯股市漲幅超過123%。

貨幣升值了，本國產(chǎn)品出口競(jìng)爭(zhēng)力下降了，股市、樓市滋生泡沫了，危及經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇了……新興市場(chǎng)的泡沫風(fēng)險(xiǎn)在今年下半年愈演愈烈，各經(jīng)濟(jì)體紛紛行動(dòng)起來，通過征稅甚至直接入市干預(yù)匯率等方式來抑制熱錢流入。

臨近年底，出現(xiàn)了兩大新動(dòng)向：其一，隨著經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)程的加快，刺激政策退出的呼聲頻起，各國貨幣政策面臨較大調(diào)整；其二，年末爆發(fā)的主權(quán)債信危機(jī)，將為明年資金流向變動(dòng)增加新的不確定性。展望2010年，新興市場(chǎng)抗擊熱錢的戰(zhàn)爭(zhēng)會(huì)否繼續(xù)？勝算幾何？這些問題引起了各方關(guān)注。

熱錢涌入新興市場(chǎng)

以“聚寶盆”來形容新興市場(chǎng)一點(diǎn)也不為過。今年以來，新興市場(chǎng)的各類資產(chǎn)均吸引了大量資金流入，助推其股市、樓市不斷攀上高點(diǎn)。

資金流向追蹤機(jī)構(gòu)EPFR日前公布的數(shù)據(jù)顯示，截至12月16日，全球新興市場(chǎng)股票基金今年累計(jì)吸引超過750億美元資金流入，一舉超過2007年540億美元的紀(jì)錄。而今年以來流出美國的股票基金累計(jì)達(dá)847億美元。

EPFR同時(shí)預(yù)測(cè)，2009年流入全球新興市場(chǎng)基金和投資于亞洲及拉丁美洲新興市場(chǎng)的基金有望創(chuàng)新高，流入新興市場(chǎng)的債券基金也有可能創(chuàng)出2005年以來第二個(gè)年度最高。

與“吸金”能力保持高度一致的是新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體股市的出色表現(xiàn)。截至12月18日，摩根士丹利資本國際新興市場(chǎng)指數(shù)今年以來累計(jì)漲幅達(dá)67.23%，而同期摩根士丹利資本國際環(huán)球指數(shù)漲幅為24.33%。其中，“金磚四國”(巴西、俄羅斯、印度和中國)股票市場(chǎng)的表現(xiàn)尤為搶眼。

來自彭博的數(shù)據(jù)顯示，截至18日，以美元計(jì)算，俄羅斯的RTS指數(shù)成為2009年表現(xiàn)最好的股指，回報(bào)率逾123%；巴西圣保羅證交所指數(shù)也以77.9%的回報(bào)率位居前列；中國的上證綜指回報(bào)率達(dá)71%；印度孟買敏感30指數(shù)回報(bào)率達(dá)68.83%。在全球漲幅前10名的股市中，大多來自新興經(jīng)濟(jì)體。

與“金磚四國”形成鮮明對(duì)比的是，美國道瓊斯工業(yè)平均指數(shù)同期回報(bào)率僅為17.69%；彭博歐洲500指數(shù)為19.71%；日經(jīng)225指數(shù)僅為14.48%。

此外，2009年新興市場(chǎng)的樓市也是獲得大量資金追逐的資產(chǎn)之一?！陡２妓埂冯s志近日列出了全球7大近在眼前的金融泡沫，中國房地產(chǎn)市場(chǎng)位列第二。有關(guān)專家認(rèn)為，三季度以來，中國外匯儲(chǔ)備和外匯占款均增長顯著，在一定程度上說明熱錢流入中國的步伐有所加快，不排除其中有一部分流向房地產(chǎn)市場(chǎng)，從而助長了房價(jià)的上漲。

紛紛出招抑制熱錢

香港特首曾蔭權(quán)日前表示：“目前存在美元套利交易。錢流到哪里，問題就到了哪里。”他認(rèn)為，在韓國、中國臺(tái)灣、新加坡及中國香港等地，資產(chǎn)價(jià)格的水準(zhǔn)已與基本面不相稱。

來自香港金管局的數(shù)字顯示，自去年10月以來，有超過6400億港元的熱錢囤積中國香港，規(guī)模達(dá)到歷史高點(diǎn)。這些熱錢推高了香港的資產(chǎn)價(jià)格，尤其是住宅物業(yè)價(jià)格自今年年初連升10個(gè)月，價(jià)格及交易量已回復(fù)至金融危機(jī)前水平。為此，國際貨幣基金組織本月初曾發(fā)布報(bào)告，建議香港考慮收緊貸款政策，以抑制樓市泡沫，保持宏觀經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定。

其實(shí)，香港只是亞洲及新興市場(chǎng)泡沫的縮影。大量熱錢的涌入，推高了新興經(jīng)濟(jì)體本幣幣值，削弱了其出口產(chǎn)品的競(jìng)爭(zhēng)力，并助長了股市和樓市等資產(chǎn)泡沫。

基于此，巴西、韓國和中國香港等經(jīng)濟(jì)體紛紛出招，抑制熱錢流入，招數(shù)則各有不同：巴西的做法比較激進(jìn)，通過征稅限制資本流入。巴西先后在10月和11月兩次出臺(tái)針對(duì)外資流入的征稅政策。除10月中旬宣布征收外資購買巴西股債2%的稅負(fù)外，還自11月19日起對(duì)外資購買巴西企業(yè)在美國的存托憑證(ADR)征收1.5%的稅費(fèi)；俄羅斯采取了降息的做法，今年以來已經(jīng)連續(xù)9次下調(diào)利率；韓國則收緊了銀行業(yè)長期外匯融資比率，以提高外匯匯率資產(chǎn)的穩(wěn)定性。

另外，亞洲新興經(jīng)濟(jì)體還普遍采取了直接進(jìn)場(chǎng)干預(yù)匯市的做法，泰國、印尼和中國香港入市干預(yù)尤為顯著。以中國香港為例，香港金管局從今年3月份開始，連續(xù)向市場(chǎng)注資，致使香港銀行體系結(jié)余在12月8日達(dá)到3124億港元的歷史峰值。

對(duì)于新興經(jīng)濟(jì)體的資本管制措施，多位分析師認(rèn)為，其拖累股市有余，遏制貨幣升值效果有限。美國BBH的資深外匯分析師表示，資本管制也許可以放緩新興市場(chǎng)貨幣升值的速度，但無法扭轉(zhuǎn)升值的趨勢(shì)。以上世紀(jì)90年代的智利為例， 1991到1998年間，智利為了阻止該國貨幣升值，針對(duì)短期外資流入課稅，但后來仍無法達(dá)到抑制貨幣升值的效果。

不過，縱觀迄今為止各經(jīng)濟(jì)體的措施，主要意在放緩并控制海量資本流入，有的經(jīng)濟(jì)體甚至希望將外資導(dǎo)向他們希望投入的領(lǐng)域，而不是完全將其拒之門外。印度官員公開表示，不太可能通過征稅限制資本流動(dòng)，韓國雖然對(duì)國內(nèi)機(jī)構(gòu)采取了遠(yuǎn)期外匯交易限制，但外資銀行不受限制。有分析人士指出，如果未來熱錢繼續(xù)大舉流入亞洲地區(qū)，而發(fā)達(dá)國家利率仍維持低位，亞洲新興市場(chǎng)加強(qiáng)資本管制將不可避免。

新興市場(chǎng)吸引力仍很強(qiáng)

進(jìn)入2010年，全球主要經(jīng)濟(jì)體刺激政策都有可能退出，有人稱之為“退出年”，屆時(shí)經(jīng)濟(jì)政策和貨幣政策將面臨較大調(diào)整，在這種情況下，熱錢將何去何從？會(huì)從新興經(jīng)濟(jì)體大舉撤出嗎？對(duì)此，接受上海證券報(bào)采訪的專家普遍認(rèn)為，新興市場(chǎng)在2010年仍將繼續(xù)受到國際資金青睞。

有關(guān)專家預(yù)計(jì)，明年下半年發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體將逐步收緊信貸，全球流動(dòng)性將減少，但這并意味著熱錢會(huì)全部撤出新興市場(chǎng)。新興市場(chǎng)對(duì)熱錢的長久吸引力取決于其經(jīng)濟(jì)能否持續(xù)增長，如果新興經(jīng)濟(jì)體能夠找到經(jīng)濟(jì)增長亮點(diǎn)，而非依賴歐美等國的增長，那么熱錢還是會(huì)繼續(xù)停留在新興市場(chǎng)。尤其是中國等經(jīng)濟(jì)發(fā)展前景較好的亞洲經(jīng)濟(jì)體，可能繼續(xù)受到熱錢青睞。

瑞士銀行財(cái)富管理研究部亞太區(qū)主管、首席投資策略師浦永灝表示，明年上半年全球資金面依舊比較充裕，包括中國在內(nèi)的一些新興市場(chǎng)國家，未來對(duì)熱錢的吸引力仍比較大。

中國平安保險(xiǎn)集團(tuán)總經(jīng)理張子欣也認(rèn)為，新興市場(chǎng)仍將是明年的全球投資焦點(diǎn)，目前很多歐美投資者正重新考慮增加對(duì)中國內(nèi)地與香港市場(chǎng)的投資比重。他認(rèn)為，明年上半年資金流入內(nèi)地和香港市場(chǎng)的勢(shì)頭仍然會(huì)很強(qiáng)勁。

在日前發(fā)表2010年投資展望報(bào)告的多家國際大行也紛紛表示，歐美發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的經(jīng)濟(jì)仍然疲弱，預(yù)計(jì)資金會(huì)繼續(xù)流入新興經(jīng)濟(jì)體，看好明年亞洲及新興市場(chǎng)的表現(xiàn)。如高盛和摩根大通在報(bào)告中均表示，看好亞洲尤其是中國市場(chǎng)，稱明年將有大量資金涌入亞洲尤其是中國內(nèi)地，其股市明年表現(xiàn)將很亮麗。野村證券甚至認(rèn)為，由于發(fā)達(dá)與發(fā)展中國家的增長有明顯差距，大量資金將持續(xù)由歐美等地流入亞洲，可能造成亞洲市場(chǎng)流動(dòng)性泛濫。摩根大通亞洲及新興市場(chǎng)首席策略分析師艾德里安·莫瓦特預(yù)期，亞洲股市明年有望延續(xù)升勢(shì)。富通投資的全球投資總監(jiān)則表示，富通投資尤其青睞新興市場(chǎng)股票，認(rèn)為其明年將具有更大的增長潛力。

美林最新公布的全球基金經(jīng)理調(diào)查結(jié)果也顯示，在受訪基金經(jīng)理中，有四分之一認(rèn)為新興市場(chǎng)的股價(jià)偏低。受訪基金經(jīng)理還普遍預(yù)期，2010年新興市場(chǎng)股市將上漲9%，預(yù)計(jì)美國股市僅升5.5%。

熱錢監(jiān)管面臨嚴(yán)峻考驗(yàn)

臨近2009年年底，全球金融危機(jī)似乎稍有轉(zhuǎn)機(jī)，然而市場(chǎng)又經(jīng)歷了一場(chǎng)評(píng)級(jí)調(diào)降風(fēng)波。近期國際評(píng)級(jí)巨頭惠譽(yù)、標(biāo)普及穆迪先后下調(diào)迪拜政府6家關(guān)聯(lián)實(shí)體以及希臘、墨西哥的債信評(píng)級(jí)。其中，希臘更是在一周內(nèi)連續(xù)兩次遭受信貸評(píng)級(jí)下調(diào)。這給本已在緊張情緒籠罩下的歐洲國債市場(chǎng)帶來了新的沖擊，市場(chǎng)避險(xiǎn)情緒也隨之重燃，并助推具有避險(xiǎn)功能的美元獲得更多買盤扶持。在截至18日的一周，歐元兌美元下挫約2%，為4月來最大周降幅。而美元兌日元也在18日觸及六周高位，英鎊兌美元匯率18日盤中則觸及兩個(gè)月低點(diǎn)。

此外，美聯(lián)儲(chǔ)在上周的議息會(huì)議上承諾，將在明年2月前取消多數(shù)緊急借貸工具。而美國強(qiáng)勁的就業(yè)和消費(fèi)者數(shù)據(jù)，也令一些投資人認(rèn)為，美聯(lián)儲(chǔ)的升息舉措可能早于預(yù)期。這可能從另一層面增強(qiáng)美元計(jì)價(jià)資產(chǎn)的吸引力。一些分析人士擔(dān)心，美元升值以及美聯(lián)儲(chǔ)的升息，可能導(dǎo)致國際熱錢大舉撤離新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體，轉(zhuǎn)而流向美元計(jì)價(jià)資產(chǎn)。

有關(guān)統(tǒng)計(jì)也表明，這種擔(dān)心不無道理。EPFR數(shù)據(jù)顯示，在截至12月9日的一周，新興市場(chǎng)股票基金出現(xiàn)了23億美元的資金流入。然而，在截至12月16日的當(dāng)周，該數(shù)據(jù)卻大幅下挫至5.71億美元，歐洲新興市場(chǎng)、中東及非洲地區(qū)凈贖回金額也創(chuàng)下6周高點(diǎn)。與此同時(shí)，紐約證交所18日出現(xiàn)了成交放量，有31.6億股換手，創(chuàng)下歷史新高。美元指數(shù)也在上周觸及三個(gè)月高點(diǎn)。

這是資金逆流的預(yù)兆嗎？資金是否在大舉逃離新興市場(chǎng)，轉(zhuǎn)投美元資產(chǎn)？

對(duì)此，有關(guān)分析人士認(rèn)為，近期頻發(fā)的債信危機(jī)，令避險(xiǎn)情緒重新高漲，大幅助推了美元升勢(shì)，加大了熱錢流出新興市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)。但從日前陸續(xù)舉行的議息會(huì)議來看，美國、日本、英國、加拿大等多數(shù)國家的央行在利率方面均采取了“按兵不動(dòng)”的政策，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體短期內(nèi)難以采取加息舉措，在這種情況下，新興市場(chǎng)因較好的經(jīng)濟(jì)發(fā)展前景，對(duì)熱錢仍有吸引力。從中長期來看，新興經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)刺激措施何時(shí)退出將成為主導(dǎo)資金流向的重要因素。

專家認(rèn)為，對(duì)新興市場(chǎng)而言，一旦出現(xiàn)大規(guī)模的資金流出，其股市、樓市可能受到?jīng)_擊，出現(xiàn)劇烈波動(dòng)，進(jìn)而對(duì)經(jīng)濟(jì)增長造成嚴(yán)重影響。因此，對(duì)新興市場(chǎng)而言，如何未雨綢繆，加強(qiáng)對(duì)熱錢流動(dòng)的監(jiān)管，仍將是一個(gè)嚴(yán)峻考驗(yàn)。