本周，股指期貨迎來調(diào)整，雖然幅度不大，但是高位出現(xiàn)的疲態(tài)還是令投資者感到疑惑和擔憂。自11月下旬降息以來，滬深300指數(shù)最高漲幅已經(jīng)超過40%，1月份出現(xiàn)的調(diào)整是短期的震蕩整固還是中期頭部的構(gòu)筑，市場對此分歧拉大。

本輪牛市，資金推動的特征十分明顯。但是自11月央行降息以來，市場預期的貨幣進一步放松并沒有實現(xiàn)，降準一再落空。此外，本周四，央行繼續(xù)暫停公開市場操作，連續(xù)十四次零操作在歷史上也十分罕見。央行的“無為”之舉令市場逐漸對央行的寬松意圖產(chǎn)生懷疑。而近期新股發(fā)行節(jié)奏明顯加快，本周22只新股發(fā)行，預計凍結(jié)資金在2萬億元以上，創(chuàng)史上最大批凍結(jié)金額。而新年第二批IPO項目本月底有望獲批文，IPO提速對近期以大藍籌為拉升動力的指數(shù)構(gòu)成不小的壓力。

不過，我們認為，雖然資金面短期不利于指數(shù)走強，但寬松格局并未逆轉(zhuǎn)。從政策角度而言，由于降息后貨幣市場以及債券市場利率逆勢上揚，為避免貨幣繼續(xù)脫實向虛，因此央行暫時選擇觀望。但后期，隨著年底財政資金舒緩流動性壓力的效應過去，節(jié)前資金需求旺季以及新年信貸需求高峰到來，央行再度釋放流動性的可能性加大。此外，每年年初銀行信貸均加速投放，有利于為市場注入新的資金來源。

從政策角度來看，近期改革紅利繼續(xù)釋放，如養(yǎng)老金并軌改革落地，上證50ETF期權(quán)2月9日起試點，住建部推進房地產(chǎn)投資信托基金（REITs）試點等等。雖然市場此前對此早有預期，消息落地對指數(shù)的邊際貢獻不大，但目前尚有諸如國企、財稅、金融、土地等多個領(lǐng)域的改革政策等待落地，改革的穩(wěn)步推進的信號意義更大，有利于提升投資者風險偏好。

現(xiàn)貨市場當中，近一個多月來證券、保險、銀行、地產(chǎn)、交運、基建等各藍籌板塊均已充分輪動，導致指數(shù)再度拉漲的動力不足。但是我們并不認為藍籌的估值修復進程已就此終結(jié)。以銀行股為例，雖然經(jīng)過估值修復后，1倍市凈率以下銀行股已不復存在。但即使如此，相比于國際同行，我國銀行的估值仍屬低估。當前，地方政府預算體系改革穩(wěn)步推進，一系列債務問題的尾部風險逐步降低，壓制銀行股的不利因素逐步化解。而利好銀行基本面的存貸比調(diào)整、信貸資產(chǎn)證券化等則在積極醞釀中。其他大市值個股方面，基本面預期也出現(xiàn)一系列根本性的變化，估值修復的預期一旦形成，上漲趨勢更易受到自我強化。

從技術(shù)面來看，股指期貨當月合約在創(chuàng)出3768.8點的新高后，主要技術(shù)指標紛紛出現(xiàn)頂背離，結(jié)合資金面等一些負面因素打壓，確實有展開調(diào)整以修復技術(shù)圖形的需要。但整體而言，基于流動性寬松格局并未逆轉(zhuǎn)，且改革紅利仍有釋放空間，我們認為下方調(diào)整空間不大。新晉主力合約IF1502在3470點的支撐力度較大，上方3660點面臨短期阻力。后期，若消息面較為溫和與平靜，則市場震蕩盤整時間可能拉長；若政策面，特別是貨幣政策出現(xiàn)一些積極因素，則市場有望再度向前期高點挑戰(zhàn)。