關(guān)于融資盤爆倉(cāng)的風(fēng)險(xiǎn)，在今年7月廣匯能源的短期急速暴跌過(guò)程中，我們?cè)?jīng)進(jìn)行過(guò)提示，并就高比例融資盤爆倉(cāng)所產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行了探討。

值得指出的是，融資盤爆倉(cāng)風(fēng)險(xiǎn)主要集中在高比例融資個(gè)股，因?yàn)槿谫Y余額本身并不能說(shuō)明是否存在風(fēng)險(xiǎn)，只有融資余額占流通市值比例的高低才是投資者應(yīng)當(dāng)關(guān)注的核心。在表一中，我們列出了截至11月1日融資余額占流通市值比例最高的30只股票。

不難看出，包括博瑞傳播、鵬博士、冠豪高新、鳳凰傳媒、電廣傳媒在內(nèi)的多家公司在過(guò)去一個(gè)月的時(shí)間內(nèi)都出現(xiàn)了急速的暴跌，高比例融資盤爆倉(cāng)的風(fēng)險(xiǎn)集中出現(xiàn)。

財(cái)富絞肉機(jī)

高比例融資盤的存在并不意味著風(fēng)險(xiǎn)的馬上出現(xiàn)，在今年7月廣匯能源暴跌時(shí)，包括博瑞傳播等在內(nèi)的高比例融資個(gè)股上漲風(fēng)頭正勁。但高比例融資盤的存在卻必須引起投資者注意防范其風(fēng)險(xiǎn)，尤其是當(dāng)短期急速暴跌出現(xiàn)時(shí)，融資盤爆倉(cāng)的風(fēng)險(xiǎn)極大。簡(jiǎn)言之，在上漲過(guò)程中，融資盤以“融資—上漲—擔(dān)保額增加—再融資”的循環(huán)模式推進(jìn)；在下跌過(guò)程中，融資盤則以“大跌—平倉(cāng)賣出—再跌停—再平倉(cāng)”的循環(huán)模式釋放風(fēng)險(xiǎn)。

若疏于對(duì)融資盤爆倉(cāng)風(fēng)險(xiǎn)的防范，被美化為“放大杠桿、放大收益”的融資融券業(yè)務(wù)就會(huì)成為投資者的“財(cái)富絞肉機(jī)”。近期連續(xù)上演跌停秀的昌九生化就是活生生的案例。11月4日，因借殼贛州稀土失敗，昌九生化開(kāi)盤即跌停，至本周五，已經(jīng)連收四個(gè)一字跌停板，置身其中的3個(gè)多億融資余額有如被“關(guān)門打狗”，無(wú)路可逃。

盡管缺乏極其詳盡的統(tǒng)計(jì)，但有業(yè)內(nèi)人士測(cè)算，自2013年初以來(lái)，超過(guò)9成參與兩融業(yè)務(wù)的客戶，均出現(xiàn)不同幅度的虧損。即使是將時(shí)間拉長(zhǎng)至三年，也有超過(guò)6成的投資者在兩融市場(chǎng)形成虧損。

“兩融”時(shí)代的股民

也正是因?yàn)橛辛巳谫Y工具，“兩融”時(shí)代的股民有了更多的操作“樂(lè)趣”。成都的雷立剛是“兩融”時(shí)代股民的一個(gè)典型代表，因?yàn)槿谫Y買入博瑞傳播，雷立剛以50萬(wàn)本金最高一度達(dá)到450萬(wàn)的賬面資產(chǎn)，又因?yàn)椴┤饌鞑ミ^(guò)去一個(gè)月的暴跌而市值大幅縮水。

“融資作為有成本的杠桿工具，海外客戶是在判斷市場(chǎng)有一波行情時(shí)才會(huì)采用，但國(guó)內(nèi)投資者是將短期資金長(zhǎng)期化，只要開(kāi)通了兩融賬戶，就常年累月的借錢，哪怕市場(chǎng)在大幅調(diào)整。”有管理兩融業(yè)務(wù)的券商人士向記者表示，其觀察到的兩融業(yè)務(wù)數(shù)據(jù)表明，不少客戶抱著“死扛”的心態(tài)，完全不考慮買賣時(shí)點(diǎn)，只要借了錢就買滿倉(cāng)，結(jié)果是市場(chǎng)一波動(dòng)，很容易就觸及警戒線，甚至是跌到平倉(cāng)線。

當(dāng)制度設(shè)計(jì)者遭遇“雷立剛”

至少?gòu)膶?shí)踐的結(jié)果看，“兩融”并未改變單邊市的特征，這從前文列舉的個(gè)股過(guò)去一段時(shí)間的暴漲暴跌中可以得到證實(shí)。

并且，融資盤爆倉(cāng)風(fēng)險(xiǎn)的存在，反而令投資者面臨的風(fēng)險(xiǎn)高于此前。這使得“兩融”背離了制度設(shè)計(jì)的初衷，制度設(shè)計(jì)者的構(gòu)想顯得過(guò)于理想化——“當(dāng)投資者認(rèn)為股票價(jià)格過(guò)高和過(guò)低，可以通過(guò)融資的買入和融券的賣出促使股票價(jià)格趨于合理，有助于市場(chǎng)內(nèi)在價(jià)格穩(wěn)定機(jī)制的形成。”

在現(xiàn)實(shí)當(dāng)中，A股參與者則用操作實(shí)踐表明，他們對(duì)融資的興趣遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于融券，融資做多已經(jīng)成為了習(xí)慣。也正是這種興趣取向使得“兩融”的現(xiàn)實(shí)效應(yīng)初顯異化——在一些個(gè)股上，融資買入者并非基于“股票價(jià)格過(guò)低”的考量，反而是“越漲越買，越高越買”。

比如在“成都雷立剛”的案例中，雷立剛在今年5月之所以選中了博瑞傳播作為他的操作標(biāo)的，至少?gòu)哪壳翱捎^察到的情形表明，他并沒(méi)有考慮太多的“估值”問(wèn)題，他買入的原因是“手游概念”當(dāng)時(shí)在市場(chǎng)上方興未艾。

換言之，“雷立剛”們并不會(huì)在“是否融資買入？”這個(gè)問(wèn)題上過(guò)多的考慮資本回報(bào)的因素，其動(dòng)因絕非制度設(shè)計(jì)者們?cè)O(shè)想的“股價(jià)不合理的過(guò)低”，而是“該股后面可能會(huì)被資金熱炒”。

警惕高比例融資盤爆倉(cāng)

當(dāng)“兩融”在實(shí)踐中幾乎異化為“一融”（融資做多），市場(chǎng)匯聚的風(fēng)險(xiǎn)也不容忽視。在過(guò)去一個(gè)月中，包括博瑞傳播、冠豪高新、鳳凰傳媒等在內(nèi)的多只高比例融資個(gè)股集中出現(xiàn)短期快速下跌，已經(jīng)初步說(shuō)明了融資盤集中爆倉(cāng)會(huì)給市場(chǎng)投資者帶來(lái)嚴(yán)重的風(fēng)險(xiǎn)。

事實(shí)上，在經(jīng)過(guò)連續(xù)大幅度上漲后，一個(gè)較小幅度的股價(jià)下行，也極有可能引發(fā)融資盤的“連鎖反應(yīng)”，不管是出于理性的角度進(jìn)行賣出，或是被動(dòng)的強(qiáng)制平倉(cāng)，都會(huì)使得股價(jià)連續(xù)下挫。

在時(shí)間過(guò)去三個(gè)月后，當(dāng)初提示的風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)演化為現(xiàn)實(shí)的風(fēng)險(xiǎn)。

盡管有部分高比例融資盤個(gè)股通過(guò)快速下跌釋放了一定風(fēng)險(xiǎn)，但統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)也顯示，仍有不少高比例融資盤個(gè)股還處于資金推動(dòng)上行的過(guò)程中，暫時(shí)未進(jìn)入殺跌下行的過(guò)程。

A股市場(chǎng)融資融券余額從2011年11月11日的361億元，到2013年11月5日的3140億元，短短2年時(shí)間內(nèi)就增長(zhǎng)了將近8倍，并且，融資融券余額還處于不斷增長(zhǎng)的進(jìn)程中。融資盤爆倉(cāng)表現(xiàn)出來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)，應(yīng)引起從制度設(shè)計(jì)者到市場(chǎng)參與者的警惕。