一、滬深300現(xiàn)貨市場回顧與分析

1.市場分析

11月的股指基本呈現(xiàn)深度回調(diào)態(tài)勢，直至17日股指才有所止跌回升。11月份上半旬股指還是延續(xù)10月份的上揚走勢，但自12日開始的隨后四個交易日內(nèi)，股指便呈現(xiàn)單邊大幅下挫，回調(diào)幅度達到這輪上漲幅度的2/3左右。17日后股指才有所回升，但之后基本處于調(diào)整行情當(dāng)中。截止11月26日，滬深300指數(shù)全月下跌185.13點，至3194.85點，跌幅達5.48%。

縱觀11月份走勢，影響因素主要有，一是從技術(shù)角度看，股指經(jīng)過10月份的強勢上揚，漲幅較大，技術(shù)上需要回調(diào)，但此次回調(diào)的幅度和力度較大，回調(diào)幅度達到這輪啟動上升幅度的2/3左右，并且表現(xiàn)出強勢回調(diào)，回調(diào)時間只用四個交易日；其二是在流動性方面內(nèi)外交迫，國內(nèi)方面貨幣發(fā)行增速過大，信貸規(guī)模超年初計劃的可能性也很大，國外方面，美國和日本持續(xù)寬松貨幣政策導(dǎo)致國際性流動性泛濫，也影響到國內(nèi)；其三是人民幣升值預(yù)期下，國際熱情繼續(xù)流入，加大了國內(nèi)貨幣政策調(diào)控的難度。

本月從宏觀基本面，除了CPI的壓力依舊存在外，各項經(jīng)濟指標(biāo)表現(xiàn)良好，而市場對于未來的加息也越吵越烈。11月份雖然為了控制通貨膨脹，央行兩次提高準(zhǔn)備金效率，但市場在此之前基本都預(yù)測到了，因此，這次的下跌貨幣緊縮預(yù)期對此雖有影響，但似乎影響不大，我們認(rèn)為更多的是市場在上升趨勢中的技術(shù)性調(diào)整。對于12月股指的走向，我們依然保持謹(jǐn)慎樂觀。

11月份滬深300走勢圖

2.滬深300十大行業(yè)分析：

滬深300現(xiàn)貨10大行業(yè)11月份三漲七跌，消費、醫(yī)藥和信息板塊均上漲。其中消費板塊上漲11.26%，醫(yī)藥板塊上漲7.19%，信息板塊上漲3.46%。其余下跌的板塊有電信（下跌2.33%）、工業(yè)（下跌3.30%）、可選（下跌3.71%），公用（下跌6.20%）、能源（下跌8.42%）、材料（下跌9.30%）、金融（下跌10.42%）。本月十大板塊三漲七跌，其中消費和醫(yī)藥板塊受準(zhǔn)備金率上調(diào)、物價調(diào)控政策影響較大，從而本月上漲幅度較大；下跌幅度最大板塊為金融板塊，跌幅為10.42%。

圖1 滬深300 指數(shù)10大行業(yè)指數(shù)漲跌

滬深300指數(shù)10大行業(yè)方面，目前行業(yè)及權(quán)重情況為金融（33.21％）、工業(yè)（17.88％）、材料（14.96％）、可選（8.77％）、能源（8.04％）、消費（6.46％）、醫(yī)藥（3.94％）、公用（3.33％）、電信（1.76％）、信息（1.58％）；十大行業(yè)權(quán)重六漲三跌，一權(quán)重持平。其中，消費和工業(yè)板塊權(quán)重上升較大，分別上升了0.82%和0.76%；可選板塊權(quán)重與上月持平；權(quán)重下降的板塊有材料、能源和金融板塊，分別下降了0.62%、 0.54%和1.25%。

圖2 滬深300指數(shù)個十大行業(yè)權(quán)重(%)

3.權(quán)重股分析

滬深300指數(shù)中前10大權(quán)重股權(quán)重為20.73％，下降了1.14%, 前20大權(quán)重股為31.15％，下降了0.93%，前30大權(quán)重股為38.88％，下降了0.95%，前50大權(quán)重股為50.59％，下降了1.09%。前10大權(quán)重股權(quán)重集中度較上個月有所下降，說明了本月的行情中走勢中前10大權(quán)重股的表現(xiàn)相對較弱。

圖3 滬深300權(quán)重集中度對比表(%)

4.行業(yè)市盈率分析

從11月28日各行業(yè)的估值來看，信息技術(shù)的市盈率最高，達到57.52，金融地產(chǎn)市盈率最低，為14.47，具有一定的估值優(yōu)勢。

圖4 滬深300行業(yè)市盈率

二、股指期貨市場回顧與分析

1.11月期指深度回調(diào) 后市震蕩為主

期指在經(jīng)歷了10月單邊上揚后，11月初再次受到美聯(lián)儲6000億美元寬松貨幣政策強行刺激，IF1012再次沖高3725點。然而，全球貨幣泛濫進一步助推物價上漲，使得10月CPI創(chuàng)下4.4%新高。在這種背景下，控制通脹和收縮貨幣已成為高層關(guān)注重點。因受緊縮貨幣政策預(yù)期，外加美元指數(shù)反彈和歐洲債務(wù)危機波及等影響，期指便飛流直下，連收八連陰，其中，11月12日、16日，期指遭恐慌性的暴跌，單日下跌231點，創(chuàng)12月合約上市以來最大的單日下跌。伴隨著宏觀政策相繼出臺，人心稍穩(wěn)，期指止跌，后期呈弱勢震蕩格局。截至月底，12月合約下跌7.7%，深度回調(diào)70%。

綜合以上國內(nèi)外環(huán)境，預(yù)計期指后市仍是震蕩走勢為主，靜待市場逐步明朗化后，有望小幅反彈。

2.成交量有所增加 持倉量逐步下滑

11月成交總量較10月有所增加，持倉量持續(xù)下滑。11月各合約成交總量5204900手，成交金額 525153276.228萬元，成交額較上月增長15.7%。持倉量由10月底的37679手震蕩下落至27527手，持倉量減幅25.9%。期指連日下跌，尤其是暴跌，嚴(yán)重打擊市場人氣，11月日內(nèi)成交、持倉均呈現(xiàn)逐步下滑的趨勢，成交總量增加因投資者平倉所致。

從前20名主力持倉看，月底前一周，空頭主力持續(xù)減倉，凈空持倉在逐步縮小，多空格局逐步得到改善。主力持倉動向表明，一方面，因合約基差逐步收斂，前期積累的空頭套利資金借此平倉撤退；現(xiàn)貨方面，近期ETF放量增加佐證這一點；另一方面，伴隨者利空政策不斷出臺，投資者對后市擔(dān)憂有所降低，市場有所好轉(zhuǎn)，在相對充裕資金支撐下，期指有望反彈，空頭減倉意在避險。值得注意的是，空頭并未采取空翻多策略，表明后市走勢仍不明朗，投資者觀望情緒仍較濃。

圖5 月度成交量與持倉量走勢

3．期現(xiàn)基差逐步壓縮 后期難尋好的套利機會

從我國周邊市場的情況看，香港恒指上市之后的正向套利機會存續(xù)了近4年，平均年套利收益率在30%左右；而我國臺灣的股指期貨上市較晚，正向套利機會只存續(xù)了3年，年收益率基本也在30%以上。而從滬深300股指期貨上市以來，期現(xiàn)正向套利空間和持續(xù)時間比其它市場要小得多。

暴漲、暴跌的行情加劇期指期現(xiàn)基差波動，月初極具樂觀市場情緒，使得期指走勢遠(yuǎn)強于滬深300現(xiàn)指指數(shù)，合約期現(xiàn)基差進一步拉大，期現(xiàn)套利收益率再創(chuàng)新高。其中，11月5日，12月合約（IF1012）期現(xiàn)基差升至225點，經(jīng)過測算，套利收益率高達4.88%，折合為年收益率為41%，創(chuàng)新高；同樣，其他合約基差也處在高位，期現(xiàn)套利年收益率維持在15%-40%之間。高套利機會誘使大量套利資金涌入，尤其是主力機構(gòu)紛紛做空股指，做多權(quán)重股或ETF基金，享受高套利回報“盛宴”。但是，好景不長，在期指持續(xù)下跌和套利資金大量涌入的合力下，期現(xiàn)基差逐步回歸理性，套利收益率逐步降低，至月底盤中已難尋好的套利機會，套利收益率情況如下圖6.

圖6 （一）11月合約套利收益率圖

（二）12月合約套利收益率圖

4. 前期跨期套利連創(chuàng)新高 未來仍存在較大潛力

跨期套利方面，期指大幅下跌時，IF1011合約往往被嚴(yán)重低估，其收斂速度遠(yuǎn)遠(yuǎn)快于其他合約，使得合約間價差進一步拉大；同樣，期指暴漲時，遠(yuǎn)期合約則往往被高估，遠(yuǎn)期合約比近期合約上漲快，合約間價差得以擴大。價差擴大帶動跨期套利的收益大幅度提高，并創(chuàng)出近期新高。其中以買入IF1011合約及賣出IF1012合約的跨期套利策略收益最好，年化收益率峰值高達1.5倍以上。如此高的收益，受到很多激進型投資者的青睞，使得IF1011合約與IF1012合約提前完成了移倉換月。11月后期，伴隨市場逐步好轉(zhuǎn)，合約間價差逐漸回歸理性，跨期套利收益率回歸正常。因遠(yuǎn)期合約（IF1106）與近期合約（IF1012）之間價差仍處在高位，后市仍存在一定跨期套利機會。

圖7 （一）IF1011合約和IF1012月合約價差走勢圖

（二）IF1012合約和IF1101合約價差走勢圖（截止11月29日）

三、后市展望與操作策略
未來股期指走向，從宏觀面看，貨幣政策走向是市場比較關(guān)注的重點。從貨幣政策的角度看，貨幣有收緊的政策應(yīng)該會繼續(xù)出臺。短期內(nèi)，對于市場心理層面或有所影響。但從中長期看，貨幣緊縮政策的出臺將對于實體經(jīng)濟的發(fā)展是個長期利好，這反而有助于股指的中長期上揚。

操作策略上，現(xiàn)貨滬深300從形態(tài)上進入了C浪的回調(diào)浪，由于前幾日的下跌可以明顯看出回調(diào)浪接近完成。期指方面，IF1012合約明顯壓力位在前期高點3630點，支撐在3200點位。前期幾次沖擊高點，受壓回落，根據(jù)回落的幅度看，期指的趨勢形態(tài)依舊沒有被破壞，之后的走勢雖然仍然有小幅的回調(diào)空間，但是支撐點位表現(xiàn)的也越來越強勁。中長期依然以多頭位主導(dǎo)。短期的空頭需要控制倉位。多空雙方都需要加強對市場風(fēng)險的控制。

綜合來看，期指合約1012預(yù)計總體趨勢看多，但在技術(shù)上看已經(jīng)基本完成技術(shù)性的回調(diào)，中長線以多頭為主，此時仍然需要警惕市場的風(fēng)險。